Strategy tar igjen opp kampen mot MSCI

Michael Saylors team brukte desember i fjor på å skrive et 12-siders brev for å overbevise MSCI om at Strategy er et programvareselskap som tilfeldigvis sitter på 61 milliarder dollar i bitcoin, og ikke et passivt «omslag» for selve valutaen. Det virket. MSCI trakk seg tilbake i januar, og MSTR-aksjen steg med rundt 7% på nyheten.

Åtte måneder senere er indeksleverandøren tilbake med en variant av den samme ideen, bare i en annen innpakning.

En ny betegnelse – det samme problemet

14. august innledet MSCI en ny høring – denne gangen rettet mot noe de kaller «Non-Operating Companies» i stedet for «Digital Asset Treasury Companies». Kategorien er bredere på papiret. I praksis fremstår den fortsatt som en liste over bitcoin-forvaltningsselskaper der navnene er fjernet.

MSCI er en av verdens største indeksleverandører, og rangeringene deres er ikke bare trivia for finansnerder. Pensjonsfond, ETF-er og passive forvaltere følger indeksene automatisk. Blir man inkludert i MSCI USA eller MSCI World, strømmer pengene inn uten at noen trenger å løfte en finger. Blir man strøket, er de samme fondene kontraktsmessig forpliktet til å selge – uansett om forvalteren liker selskapet eller ikke. Strategy er for tiden representert i flere av disse indeksene, og JPMorgan anslo i fjor at over 9 milliarder dollar av selskapets markedsverdi på rundt 50 milliarder dollar går gjennom passive investeringsinstrumenter knyttet til dem.

Slik fungerer den nye testen

Den foreslåtte screeningen gjennomføres i to trinn. Først en grunnleggende sjekk: hvis mer enn halvparten av selskapets eiendeler ligger i en faktisk driftsvirksomhet, blir det værende, uten videre spørsmål. Består man ikke den, vurderer MSCI selskapet ut fra fem nøkkeltall – driftsintensitet, kostnadsintensitet, kontantstrøm, virkelig verdi-intensitet og kapitalavhengighet. Rapporter om utkastet til metodikken setter utelukkelsestærskelen til fire mislykkede nøkkeltall av fem, selv om MSCI ikke har offentliggjort nøyaktig hvilke selskaper som ikke besto hvilke tester.

Simuleringen, som ble gjennomført på balanseoppstillinger frem til mai 2026, fjernet tre selskaper fra MSCI ACWI IMI: Strategy, Metaplanet og uranbesitteren Yellow Cake. Ethereum-forvaltningsselskapet SharpLink havnet på en overvåkningsliste sammen med Center Laboratories og Lydia Holding.

Tallene i dollar stemmer ikke helt overens

Tilbake i november, mens MSCIs tidligere forsøk på dette fortsatt var aktuelt, anslo JPMorgan at en utelukkelse av Strategy ville medføre direkte utstrømninger på 2,8 milliarder dollar – et tall som kunne stige mot 8,8 milliarder dollar dersom andre indeksleverandører fulgte MSCIs eksempel, slik det fremgikk av en mye delt oversikt over bankens analyse som ble lagt frem den gangen.

Denne runden har et smalere omfang, og estimatene gjenspeiler dette – analytikere nevner nå et tall nærmere 2 milliarder dollar for MSCI alene. Men mekanismen som skremte markedet i fjor høst har ikke endret seg: blir du fjernet fra én viktig referanseindeks, begynner resten av finanssystemet å behandle deg som skadet vare.

Strategy tar det ikke rolig

Selskapet svarte på X få timer etter at høringen ble åpnet:

«Digitale eiendeler er eiendeler. Indeksleverandører bør måle markeder, ikke bestemme hvilke eiendeler selskaper har lov til å eie. MSCIs forslag setter selskapet på kant med tilsynsmyndigheter, markeder og egne kunder. Bitcoin trenger ikke MSCI. Det gjør heller ikke Strategy.»

Det er det samme argumentet fra desember, bare kortere. Strategy utvikler kredittinstrumenter med bitcoin som sikkerhet, driver en aktiv likviditetsavdeling og selger fortsatt analyseprogramvare til bedrifter til ekte kunder – det er ikke et fond, insisterer selskapet, og fond er nettopp det denne regelen egentlig er skrevet for.

MSCI trenger ikke å være enig, og klokken tikker nå. Fristen for offentlig tilbakemelding utløper 30. september. En endelig metodikk blir fastsatt 16. oktober, mens selve indeksgjennomgangen er satt til 11. november. Det finnes imidlertid en liten sikkerhetsmargin for dagens indeksmedlemmer: et selskap må ikke bestå testen to år på rad før det faktisk blir fjernet, noe som skyver Strategys reelle frist nærmere midten av 2027 enn denne høsten – forutsatt at regelen overlever i noe som ligner sin nåværende form.

Tidspunktet kunne vært verre, men ikke mye

Ingenting av dette skjer mens Strategy ser sterkt ut. MSTR handlet rundt 92–96 dollar på torsdag, ned fra en 52-ukers høyde på 381 dollar – omtrent tre fjerdedeler av verdien er borte siden toppen. Bitcoin selv lå nær 62 600–63 000 dollar. Konsernsjef Phong Le bekreftet at selskapet har solgt nesten 7 000 BTC så langt i år for å gjenoppbygge kontantreservene, selv om han 12. august fortalte journalister at Strategy planlegger å gjenoppta kjøpene før året er omme.

Om dette er en krigskasse som fylles opp igjen eller en langsom utblødning forkledd som strategi, avhenger helt av hvem du spør. I bunn og grunn det samme spørsmålet som i fjor høst. Vi får se om svaret er annerledes denne gangen.